Νέα ισχυρή αναταραχή καταγράφεται στις διεθνείς αγορές κρατικών ομολόγων, με τους επενδυτές να εγκαταλείπουν μακροπρόθεσμους τίτλους και τις αποδόσεις να εκτινάσσονται σε επίπεδα που σε αρκετές περιπτώσεις παραπέμπουν σε προηγούμενες δεκαετίες.
Η εικόνα αφορά πλέον σχεδόν το σύνολο των μεγάλων αγορών χρέους, από τις ΗΠΑ και την Ευρώπη έως τη Βρετανία και την Ιαπωνία. Στο επίκεντρο βρίσκονται οι αυξανόμενες ανησυχίες για τον πληθωρισμό, το τεράστιο δημόσιο χρέος των μεγάλων οικονομιών και την ολοένα μεγαλύτερη προσφορά νέων κρατικών τίτλων.
Πρόκειται για μια εξέλιξη με ιδιαίτερη σημασία και για τις αγορές μετοχών, καθώς η άνοδος των αποδόσεων αυξάνει το κόστος χρήματος, περιορίζει την ελκυστικότητα των μετοχικών τοποθετήσεων και δημιουργεί νέες πιέσεις στις αποτιμήσεις.
Στο 5,32% το 30ετές αμερικανικό ομόλογο
Στις Ηνωμένες Πολιτείες, η απόδοση του 30ετούς Treasury έφτασε έως το 5,32%, στο υψηλότερο επίπεδο από τα μέσα του 2007. Από τα τέλη Ιουνίου έχει αυξηθεί σχεδόν κατά 40 μονάδες βάσης, αποτυπώνοντας τη μεταβολή των προσδοκιών των επενδυτών για τον πληθωρισμό, τα επιτόκια και την πορεία των δημόσιων οικονομικών.
Η άνοδος αυτή αποκτά ακόμη μεγαλύτερη σημασία επειδή αφορά την πολύ μακρά διάρκεια. Όσο μεγαλύτερη είναι η διάρκεια ενός ομολόγου, τόσο μεγαλύτερη είναι και η ευαισθησία της τιμής του στις μεταβολές των επιτοκίων και των αποδόσεων.
Με απλά λόγια, όταν οι επενδυτές απαιτούν υψηλότερη απόδοση για να διακρατήσουν ένα 30ετές ομόλογο, η τιμή του υφιστάμενου τίτλου υποχωρεί. Ετσι δημιουργείται το sell-off που παρατηρείται αυτή την περίοδο στις διεθνείς αγορές χρέους.
Πιέσεις και στην Ευρώπη
Η αναταραχή δεν περιορίζεται στην αμερικανική αγορά.
Στη Γαλλία, η απόδοση του 30ετούς κρατικού ομολόγου κινείται στα υψηλότερα επίπεδα από το 2008, ενώ στη Γερμανία οι αντίστοιχες αποδόσεις βρίσκονται σε επίπεδα που είχαν να καταγραφούν από το 2011.
Η εικόνα είναι ενδεικτική της αλλαγής που συντελείται στις ευρωπαϊκές αγορές. Για αρκετά χρόνια, οι πολύ χαμηλές αποδόσεις και η εξαιρετικά χαλαρή νομισματική πολιτική είχαν καταστήσει τα κρατικά ομόλογα βασικό πυλώνα των χαρτοφυλακίων των θεσμικών επενδυτών.
Τώρα, όμως, οι επενδυτές ζητούν υψηλότερη αποζημίωση για να αναλάβουν τον κίνδυνο διάρκειας, ιδιαίτερα σε ένα περιβάλλον όπου ο πληθωρισμός παραμένει ευάλωτος στις ενεργειακές ανατιμήσεις και τα δημόσια χρέη αυξάνονται.
Προς το 6% οι βρετανικές αποδόσεις
Ακόμη πιο έντονη είναι η εικόνα στη Βρετανία, όπου οι αποδόσεις των μακροπρόθεσμων κρατικών τίτλων πλησιάζουν το 6%.
Η άνοδος των αποδόσεων αυξάνει το κόστος χρηματοδότησης για τη βρετανική κυβέρνηση και περιορίζει τα περιθώρια δημοσιονομικής πολιτικής. Παράλληλα, η αγορά καλείται να απορροφήσει μεγάλες ανάγκες έκδοσης χρέους σε μια περίοδο κατά την οποία η ζήτηση για τίτλους πολύ μεγάλης διάρκειας δεν είναι τόσο ισχυρή όσο στο παρελθόν.
Η Ιαπωνία επιστρέφει στο επίκεντρο
Στην Ιαπωνία, οι μακροπρόθεσμες αποδόσεις κινούνται επίσης κοντά σε ιστορικά υψηλά.
Η εξέλιξη έχει ιδιαίτερη σημασία, καθώς η ιαπωνική αγορά είχε επί δεκαετίες λειτουργήσει σε ένα περιβάλλον εξαιρετικά χαμηλών επιτοκίων και πολύ ισχυρής ζήτησης για κρατικό χρέος.
Η σταδιακή αλλαγή της νομισματικής πολιτικής της Τράπεζας της Ιαπωνίας, σε συνδυασμό με τη μείωση των αγορών κρατικών ομολόγων, μεταβάλλει τις ισορροπίες στην αγορά και αυξάνει την πίεση στις αποδόσεις.
Ο μέσος δείκτης αποδόσεων στο 4,5%
Η έκταση του sell-off αποτυπώνεται και σε έναν ευρύτερο δείκτη.
Ο μέσος δείκτης απόδοσης ενός χαρτοφυλακίου κρατικών ομολόγων επενδυτικής βαθμίδας έχει ανέλθει κοντά στο 4,5%, στο υψηλότερο επίπεδο από το 2015, όταν ξεκινά η συγκεκριμένη σειρά στοιχείων του Bloomberg.
Η άνοδος αυτή σημαίνει ότι το κόστος δανεισμού έχει αυξηθεί αισθητά για κυβερνήσεις, επιχειρήσεις και νοικοκυριά σε μεγάλο μέρος της παγκόσμιας οικονομίας.
Και αυτό είναι ένα από τα βασικά ζητήματα που παρακολουθούν πλέον οι επενδυτές: η άνοδος των αποδόσεων μπορεί να μετατραπεί από σύμπτωμα των δημοσιονομικών και πληθωριστικών πιέσεων σε παράγοντα που επιβαρύνει περαιτέρω την οικονομική δραστηριότητα.
Γιατί ανεβαίνουν τόσο απότομα οι αποδόσεις
Η σημερινή αναταραχή στην αγορά ομολόγων δεν έχει μία μόνο αιτία. Αντίθετα, πρόκειται για αποτέλεσμα πολλών παραγόντων που συγκλίνουν ταυτόχρονα.
Πρώτος παράγοντας είναι ο πληθωρισμός. Η άνοδος των τιμών ενέργειας, σε συνδυασμό με τις γεωπολιτικές εξελίξεις στη Μέση Ανατολή, δημιουργεί φόβους ότι οι πληθωριστικές πιέσεις μπορεί να αποδειχθούν πιο επίμονες.
Το αποτέλεσμα είναι οι επενδυτές να μειώνουν τις προσδοκίες για γρήγορη χαλάρωση της νομισματικής πολιτικής και να απαιτούν υψηλότερες αποδόσεις από τους μακροπρόθεσμους τίτλους.
Ο δεύτερος παράγοντας είναι τα δημοσιονομικά ελλείμματα.
Οι μεγάλες οικονομίες εξακολουθούν να εμφανίζουν υψηλές χρηματοδοτικές ανάγκες, ενώ οι κυβερνήσεις καλούνται να εκδίδουν ολοένα περισσότερα ομόλογα για να χρηματοδοτήσουν τα ελλείμματά τους και να αναχρηματοδοτήσουν το υφιστάμενο χρέος.
Οταν η προσφορά αυξάνεται ταχύτερα από τη ζήτηση, οι αγορές απαιτούν υψηλότερη απόδοση προκειμένου να απορροφήσουν τους νέους τίτλους.
Ο φαύλος κύκλος του χρέους
Εδώ βρίσκεται και ένας από τους μεγαλύτερους κινδύνους για την παγκόσμια οικονομία.
Η αύξηση των αποδόσεων σημαίνει υψηλότερο κόστος εξυπηρέτησης του δημόσιου χρέους. Αυτό με τη σειρά του επιβαρύνει τους κρατικούς προϋπολογισμούς, αυξάνει τα ελλείμματα και οδηγεί σε νέες ανάγκες δανεισμού.
Με τη σειρά του, ο μεγαλύτερος δανεισμός σημαίνει περισσότερες εκδόσεις ομολόγων, άρα ακόμη μεγαλύτερη προσφορά στην αγορά.
Ετσι δημιουργείται ένας δυνητικός φαύλος κύκλος υψηλότερων αποδόσεων – υψηλότερων τόκων – μεγαλύτερων ελλειμμάτων – ακόμη μεγαλύτερης προσφοράς χρέους.
Στις ΗΠΑ, οι δαπάνες για τόκους του ομοσπονδιακού χρέους έχουν ήδη φτάσει τα 1,17 τρισ. δολάρια στο τρέχον δημοσιονομικό έτος, σημειώνοντας αύξηση περίπου 15% σε ετήσια βάση.
Η τεχνητή νοημοσύνη αυξάνει την προσφορά εταιρικού χρέους
Ένας λιγότερο προφανής παράγοντας είναι η τεράστια επενδυτική δαπάνη των τεχνολογικών κολοσσών για την τεχνητή νοημοσύνη.
Οι εταιρείες χρειάζονται τεράστια ποσά για data centers, chips, δίκτυα και ενεργειακές υποδομές. Ένα μέρος αυτής της χρηματοδότησης γίνεται μέσω της αγοράς ομολόγων, αυξάνοντας την προσφορά εταιρικού χρέους μεγάλης διάρκειας.
Χαρακτηριστικό παράδειγμα αποτελεί η Alphabet, η οποία προωθεί έκδοση ομολόγων σε δολάρια Αυστραλίας ύψους 5 δισ. δολαρίων Αυστραλίας.
Η εξέλιξη αυτή έχει ιδιαίτερη σημασία επειδή έρχεται σε μια περίοδο κατά την οποία η αγορά δυσκολεύεται ήδη να απορροφήσει την αυξημένη προσφορά κρατικών τίτλων.
Αλλάζει και η ζήτηση
Ταυτόχρονα αλλάζει η ίδια η σύνθεση της ζήτησης.
Τα συνταξιοδοτικά ταμεία, που στο παρελθόν αποτελούσαν σημαντικό αγοραστή μακροπρόθεσμων κρατικών ομολόγων, αντιμετωπίζουν διαφορετικές ανάγκες και λειτουργούν πλέον σε ένα μεταβαλλόμενο επενδυτικό περιβάλλον.
Η μετάβαση από συστήματα καθορισμένων παροχών, αλλά και κανονιστικές αλλαγές που ενθαρρύνουν μεγαλύτερες τοποθετήσεις σε μετοχές, περιορίζουν τη σταθερή ζήτηση για τίτλους μεγάλης διάρκειας.
Παράλληλα, η αγορά αμερικανικών Treasuries εξαρτάται περισσότερο από ιδιώτες επενδυτές και λιγότερο από επίσημους θεσμικούς επενδυτές, όπως οι κεντρικές τράπεζες.
Οι ιδιώτες επενδυτές είναι συνήθως περισσότερο ευαίσθητοι στις μεταβολές των αποδόσεων και ζητούν μεγαλύτερη αποζημίωση για την ανάληψη του κινδύνου διάρκειας.
Τι σημαίνει για τις μετοχές
Το sell-off στα ομόλογα αποτελεί σημαντικό προειδοποιητικό σήμα και για τις χρηματιστηριακές αγορές.
Οταν η απόδοση ενός ασφαλούς κρατικού τίτλου αυξάνεται σημαντικά, οι επενδυτές έχουν μικρότερο κίνητρο να αναλάβουν τον αυξημένο κίνδυνο των μετοχών εάν η πρόσθετη απόδοση δεν είναι αρκετά ελκυστική.
Ιδιαίτερα ευάλωτες είναι οι εταιρείες υψηλής αποτίμησης, καθώς η αύξηση του προεξοφλητικού επιτοκίου μειώνει την παρούσα αξία των μελλοντικών κερδών τους.
Αυτό αφορά ιδιαίτερα τον τεχνολογικό κλάδο, ο οποίος έχει βρεθεί στο επίκεντρο της χρηματιστηριακής ανόδου λόγω της τεχνητής νοημοσύνης.
Επομένως, η αγορά βρίσκεται μπροστά σε μια δύσκολη εξίσωση: από τη μία πλευρά, η AI δημιουργεί τεράστιες επενδυτικές προσδοκίες, από την άλλη όμως οι ίδιες αυτές επενδύσεις αυξάνουν τις ανάγκες χρηματοδότησης και την προσφορά εταιρικού χρέους.
Το μεγάλο στοίχημα για τις κεντρικές τράπεζες
Το επόμενο διάστημα θα είναι κρίσιμο για τη Federal Reserve, την ΕΚΤ, την Τράπεζα της Αγγλίας και την Τράπεζα της Ιαπωνίας.
Οι κεντρικές τράπεζες θα πρέπει να αντιμετωπίσουν έναν ιδιαίτερα δύσκολο συνδυασμό: πληθωριστικές πιέσεις από την ενέργεια, υψηλό δημόσιο χρέος, αυξημένες ανάγκες δανεισμού και αγορές που απαιτούν υψηλότερες αποδόσεις.
Το πρόβλημα είναι ότι οι κεντρικές τράπεζες δεν μπορούν εύκολα να αγνοήσουν τις αγορές ομολόγων. Η απότομη αύξηση του κόστους δανεισμού μπορεί να περιορίσει την οικονομική δραστηριότητα και να αυξήσει το κόστος χρηματοδότησης σε ολόκληρη την οικονομία.
Από την άλλη, εάν ο πληθωρισμός παραμένει επίμονος, μια πολύ γρήγορη χαλάρωση της νομισματικής πολιτικής θα μπορούσε να ενισχύσει εκ νέου τις πληθωριστικές προσδοκίες.
Η «τέλεια καταιγίδα»
Το σημερινό sell-off δείχνει ότι η αγορά ομολόγων αντιμετωπίζει μια ταυτόχρονη σύγκλιση κινδύνων: υψηλότερο πληθωρισμό, ακριβότερη ενέργεια, αυξανόμενα δημοσιονομικά ελλείμματα, μεγαλύτερη προσφορά χρέους, μειωμένη ζήτηση για μακροπρόθεσμους τίτλους και αυξημένο κόστος χρηματοδότησης των επενδύσεων.
Δεν πρόκειται επομένως για μια απλή κίνηση στις αποδόσεις των ομολόγων. Είναι μια ανατιμολόγηση του κινδύνου σε ολόκληρο το παγκόσμιο χρηματοπιστωτικό σύστημα.
Εάν οι αποδόσεις παραμείνουν σε αυτά τα επίπεδα για μεγάλο χρονικό διάστημα, οι επιπτώσεις θα αρχίσουν να περνούν με μεγαλύτερη ένταση στις κυβερνήσεις, στις επιχειρήσεις, στα νοικοκυριά και τελικά στην πραγματική οικονομία.
Το μεγάλο ερώτημα πλέον είναι εάν η άνοδος των αποδόσεων αποτελεί μια προσωρινή αντίδραση στις γεωπολιτικές και πληθωριστικές πιέσεις ή εάν σηματοδοτεί την αρχή μιας μακρύτερης περιόδου κατά την οποία οι αγορές θα απαιτούν μόνιμα υψηλότερο κόστος για τη χρηματοδότηση του παγκόσμιου χρέους.